立讯精密工业股份有限公司（股票简称：立讯精密）成立于2004年5月，2010年9月在深交所中小企业板（现并入主板）上市。立讯精密为全球领先客户提供全方位的产品落地服务，包含产品的前端设计、开发、制造、测试及销售等。
立讯精密致力于为消费电子产品（智能手机、智能可穿戴设备、混合虚拟现实设备、声学模组、无线充电模组、LCP天线、震动马达、VCM等）、汽车领域产品（汽车线束、 汽车连接器、智能座舱、智能驾驶等）以及企业通讯产品（高速互联、光模块、散热模块、电源、基站天线、基站滤波器等）提供从核心零部件、模组到系统组装的一体化智能制造解决方案。
我们以前看过立讯精密的财报，时间一晃，三年就过去了，我们就再来看一下，这家苹果的“超级供应商”这几年发展得怎么样。
2025年上半年，立讯精密的营收同比增长两成，达到了1245亿元。在2022年营收规模突破2000亿元之后，其增长明显减速，但2024年和2025年上半年，不仅没有继续减速，反而有高位持续高增长的趋势，这种大象起舞的感觉，确实是比较牛的。
“消费性电子”是其占比近八成的核心业务，半年的收入规模就接近千亿元，过百亿的还有“通讯互联产品及精密组件”业务；“汽车互联产品及精密组件”是其增长最快的业务，“电脑互联产品及精密组件”和“其他连接器及其他业务”也有数十亿元的规模。可以概括为：核心业务相对稳定，增长业务拉升平均增长率，起步和发展中的业务也有不错的势头。
核心的外销市场增长近两成，增量贡献最大；内销增长近四成，占比提升至15%以上。这应该和增长较快的“汽车互联产品及精密组件”等业务的主要市场在国内有关。
除了2021年微跌之外，净利润也是持续增长的状态，最近几年的营收有减速的迹象，但净利润的增速还不错。2025年上半年的同比增速较2024年，以及同期营收增速都要略高一些。
毛利率总体上呈平台状，只是平台略向下倾斜，2018-2020年是20%左右的平台，2021年以来就是12%左右的平台了。净利润唯一下跌的2021年，正是两个平台切换的节点年份；但毛利额还是在持续走高的，包括2021年也是如此。
销售净利率与毛利率的距离在稳定中有缩小的趋势，这当然是规模效应的作用越来越大。2025年上半年，在新毛利率平台，次低毛利率的水平下，创下了最高的销售净利率，运营形势确实是越来越好。
从2019年以来，都在发出强力的“葵花宝典”（净资产收益率高于毛利率）绝招，平台切换年份的净资产收益率也出现过跳水，但都在20%以上，2025年上半年不足两成，关键还得看全年，当然也得看立讯精密要不要适当控制净资产的增长速度。
分产品的毛利率方面，立讯精密只公布了“消费性电子”业务为10.1%，低于平均毛利率，同比有所下滑，但较2024年全年还是有所增长的。其他产品的毛利率应该是要明显高于“消费性电子”业务的，不然平均毛利率就拉不成11.6%了。
分地区来看，内外销市场的毛利率都略有下滑，幅度很小，内销的毛利率比外销高的形势依旧，其毛利率贡献占比超过了两成，比营收占比要高上不少。会不会是“消费性电子”业务以外销为主，而内销方面更多是毛利率相对较高的“汽车互联产品及精密组件”等业务呢？我觉得大体上应该是这样，才符合逻辑。
最近四年半的主营业务盈利空间都在4-5个百分点之间，波动最大也才0.5个百分点，相当稳定。毛利率虽然有在波动中下滑的趋势，但期间费用占营收比也有在规模效应的影响下，呈下降的趋势，就能维持总体的平衡。
至于说研发费用占营收比不高的问题，这并不用担心。有时候也要看绝对金额，每年花出近90亿元的规模，已经可以做很多事了，也没有特别重大的“卡脖子”项目需要立讯精密去攻坚。用于现有和新增业务的研发及优化等方面，现有预算是相当充裕的。
这就是规模优势，由于毛利率不高，不可能支撑一成以上的研发支出占比，但营收规模足够大，也能凑出近百亿元的预算，而技术成果在内部的应用和复制是成本极低的，甚至是零成本的。这当然也是要坚持开放的原因所在，70多亿人的市场，才会形成真正的规模效应，虽然我们的人口基数也大，但全球市场的人口基数更大，消费者和潜在消费者也要多得多。
在其他收益方面，每年都是净收益的状态，最近两年半，净收益的规模有增长的趋势，特别是2024年高达40多亿元，这是在主营业务盈利空间接近的情况下，净利润增长更快的重要原因。
除了政府补助稳中有增之外，“投资收益”的贡献更大，“处置交易性金融资产取得的投资收益”和“权益法核算的长期股权投资收益”的贡献都不小；“公允价值变动收益”主要也是衍生金融工具等交易性金融资产产生的收益或损失。以外销为主的立讯精密是不是套期保值产生的这些投资收益呢？虽然他们也在做套期保值，但2025年上半年的影响为5亿元左右，其他的部分都不是该原因。
损失项主要是“资产减值损失”，虽然个别期间也有“固定资产减值损失”，但主要仍然是“存货跌价损失及合同履约成本减值损失”。2000多亿元的营收水平，300多亿元的存货规模，再加上这一行的产品更新速度相对较快，存货跌价损失很难避免。
在最近十个季度中，只有2023年三季度出现过营收同比下跌的情况，其他季度都在同比增长，最近四个季度的同比增长都在两成左右，表现较好。从三季度开始会不会受基数是增长过的原因，而有所减速呢？
理论上应该如此，但立讯精密自己并不这样认为，他们在2025年8月25日就发布了《2025年第三季度业绩预告》，预计2025年前三季度的净利润同比增长20%–25%。那说明三季度的营收应该也要保持两成左右的增速，至少从7月和8月的经营情况看，可能是维持了这样的水平。
净利润的表现总体上好于同期营收，一直都是同比增长的状态，最近四个季度的与营收的表现差异在变小，2025年上半年的两个季度，都是略高于同期营收增速的状态。
季度间的毛利率波动并不小，2024年四季度跌至7.9%的低水平，最近两个季度又快速恢复至正常水平。由于期间费用的波动正好抵消掉了毛利率波动的影响，季度间的主营业务盈利空间就平滑得多，特别是从2024年以来，每个季度都在4-5个百分点之间，就算是才7.9%毛利率的2024年四季度，也没有超出这一区间。
“经营活动的现金流量净额”表现极为优秀，特别是最近三年半持续增长，但在高位上稳定，但2025年上半年却出现出净流出的情况，这并不是上半年的常见现象。每年的固定资产投资规模是很大的，从2021年以来都超过了百亿规模，弄得还要持续大额融资来补充资金。
导致2025年上半年“经营活动的现金流量净额”远低于当期净利润的主要原因是经营性应付项目的大幅下降，准确说是对2024年大幅增长的“修正”。固定资产折旧回收资金的规模从2024年起就超过百亿元了，固定资产投资如果比这一水平高得不多，就不会导致资产持续变重。
经营性长期资产还是在持续增长的，只是2025年上半年末的固定资产已经基本稳定，主要增长是“在建工程”方面，我们还是看一下是哪些项目在建。
除“越南立铠厂房工程”项目的工程进度刚过半、“墨西哥立讯厂房”项目的工程进度为71%之外，包括常熟立讯厂房建设和设备安装工程等项目都是八、九成的工程进度，已经接近完工了。如果后续适当控制新开项目的数量，固定资产的投资规模应该能控制在与折旧接近的水平。
立讯精密的资产负债率在六成左右，并不算太高，长期偿债能力方面没有问题。流动比率和速动比率看起来不高，如果考虑到其强大的“造血”功能和庞大的营收规模，这样的水平是问题不大的。毕竟其货币资金和交易性金融资产的规模就超过了600亿元，“其他非流动资产”中还放着近120亿元的“大额存单及定期存款”。
但是，这并不影响立讯精密继续给自己加财务杠杆，其有息负债的规模持续增长，2025年上半年末已经达到了919亿元，两年半的时间就增长了两倍。存不存在利用利息差，境内低息贷款，境外存款吃高利息的情况呢？
应该是存在的，2025年上半年末“存放在境外的款项总额”为239亿元，年初才121亿元，接近翻倍增长的原因显然超过了经营方面增长的需要。不过，这并不让人奇怪，更无需指责，企业嘛，想多赚钱，利用自己外销比例超高的条件，搞一些这类收入，并不丢人。只是需要注意风险防范和避免过度操作，以免分散在主营业务方面的精力。
应收账款方面的问题不大，虽然也有增长的趋势，但其周转天数最近三年半能维持在50天以内，算是回款相当好的了。应付票据及应付账款的波动比较大，而且呈潮汐式波动，紧一下再松一下，以免引起供应商们的太大反感。
2024年末对供应链紧得太过了，2025年上半年增长贷款也要给他们付了。我们都知道汽车行业的“六十天账期”事件，虽然立讯精密的供应商主要并不是中小企业，国务院2025年6月1日发布的《保障中小企业款项支付条例》，并不见得就都适用于他们。但是，随着经营的规范，大型企业大量用所谓的“供应链金融”，拿着欠客户的货款去吃利息的好日子，可能会越来越不好维持了。
立讯精密当然是一家优秀的消费电子企业，作为苹果的“超级供应商”，其“消费性电子”类业务虽然毛利率不高，但稳定且回款良好；其他业务又可以在毛利率等方面起到较大的补充作用。年营收规模向3000亿元迈进，也能取得极大的规模效应；海外产能布局也可以分散一定的贸易政策方面的风险。至于说国内企业普遍存在的严重占用供应链资金，以及高存高贷，获取短期金融性收益等问题，只能在后续经营中持续改善了。
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